一、行情回顧
昨日，滬深兩市雙雙收漲。截至收盤，上證綜指收于 3355.83 點，漲 9.11 點，漲幅為 0.27%；深成指收于 10791.06 點，漲 41.60 點，漲幅為 0.39%；滬深 300 收于 3947.40 點，漲 8.39 點，漲幅為 0.21%；創業板收于 2226.62 點，漲 11.32 點，漲幅為 0.51%。兩市成交 19414.74 億元，較前一日成交額增加 13.21%。大盤股強于小盤股。中證 100 上漲 0.04%，中證 500 上漲 0.02%。
31 個申萬一級行業中有 23 個行業上漲。其中，通信、機械設備、環保表現居前，漲跌幅分別為 3.53%、1.93%、1.74%，傳媒、煤炭、有色金屬表現居后，漲跌幅分別為-0.86%、-1.22%、-2.11%。滬市有 1375 只個數上漲，占比 61.14%，深市有 2073 只個數上漲，占比 71.68%。非 ST 個股中，106 只個股漲停，7 只個股跌停。股指期貨主力合約漲跌不一，其中，1 只期指好于現貨指數。
數據來源：Wind，好買基金研究中心，日期 2025/2/17
昨日，美股休市，道瓊斯歐洲 50 上漲 0.38%。亞太主要市場有漲有跌，其中，恒生指數下跌 0.02%，日經 225 指數上漲 0.06%， 印度孟買 30 指數上漲 0.08%。
二、指數漲跌
數據來源：Wind，好買基金研究中心，日期 2025/2/17
三、新聞
（一）中金：中國資產的重估？
春節后，從主要權益市場的表現來看，可以明顯的發現：恒科領漲全球主要資產，恒科內部可選消費行業、傳媒行業答復零張，傳統金融周期基本是沒啥反應。
資料來源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部，2025/1/13-2025/2/14
春節后，港股快速上漲，和 924 那波行情有何不同？相同點在于都是情緒驅動且交易型資金主導，但不同點是本輪行情更加聚焦在圍繞 AI 的科技板塊，結構性更顯著，也解釋了港股內部金融周期板塊和 A 股市場的大幅落后。
資金面上，兩輪反彈均以交易和被動型資金為主，主動資金回流有限。具體看，1）南向資金近期流入增加，但分歧也在加大，上周一和周三反而流出，同時主要流入阿里，但流出前期強勢的小米和騰訊。總量上，春節假期以來南向累計流入規模為 266 億港元，已與 924 行情（9 月下旬至 10 月初）南向資金流入規模（約 259 億港元）相當。
2）主動外資依然流出（存量占 50-60%），并非此輪上漲資金主力，這類資金具有相對滯后但長期持有的特點。924行情期間，主動外資曾有兩周因為小幅跑輸指數而被迫補倉流入約 7.2 億美元，但從 10 月中旬后又持續流出。本輪反彈截至當前，主動外資繼續流出，表明當前依然觀望。3）被動 ETF 資金流入增加（存量占比 15-20%），這部分可能以個人投資者為主，本輪累計流入規模約 19.4 億美元，遠低于 924 行情期間 97.5 億美元的流入規模。4）交易型資金（如對沖基金，存量占比 5-8%）應該也有流入，甚至可能是階段性的主力。相比作為主力的長線外資，被動和交易型資金更靈活也更具投機性，因此，我們建議不能把這兩類資金的行為與長線外資轉變觀點直接“畫等號“
數據來源：Bloomberg，FactSet，Wind，中金公司研究部
不同點：相比 924 行情以金融地產周期為主且更廣的反彈基礎，本輪上漲基礎更窄地聚焦在科技領域。一方面，在 547 只港股通樣本中，本輪只有 20%的個股跑贏指數，且主要集中在科技消費和 AI 醫療領域，老經濟和傳統板塊多數落后；924 行情有超過 60%的個股跑贏指數，且以金融地產等順周期板塊為主。
資料來源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部，2025/1/13-2025/2/14
因此本質上，本輪反彈仍是一個典型的結構市，意味著投資者要跑贏指數需要在配置上更聚焦才行。如此聚焦的結構市有優勢也有劣勢：1）優勢在于不需要過多依賴宏觀總量政策配合；2）劣勢在于上漲基礎太窄，需要科技板塊的不斷催化。
本輪反彈的本質是建立在對科技趨勢的樂觀情緒上。這個情緒計入的程度和未來還有多少“想象”空間，是回答未來市場空間的關鍵，也是樂觀者和謹慎者的最主要分歧。謹慎者更多看到的是短期在估值、情緒和技術面的透支、以及未來預期兌現的變數；樂觀者更多看到的是以此為契機帶來的更大估值重估、資金重新配置、企業創新能力和資本開支意愿、甚至整體宏觀敘事的轉變可能。
在這一位置繼續上行，一方面需要以更為樂觀假設為前提，另一方面也需要承擔更多的波動風險，因此更有可能是在此震蕩消化部分預期，等待后續催化劑。如果要進一步擴散到整體市場，需要 1）科技改變和解決了整體宏觀去杠桿和收縮問題，形成全要素生產率和自然利率的大幅走高，但這一趨勢較為長期；2）宏觀總量政策配合加碼，兩會是重要觀察窗口，不過，近期關稅壓力減輕、經濟數據不弱以及 DeepSeek 在產業上帶來的興奮，是否會導致政策進展趨緩，需要觀察。
（二）黃金價格近期走勢
2025 年至今黃金持續上漲，倫敦金現貨價格最高漲至 2943 美元/盎司，YTD 超 12%。期現價差明顯走擴，COMex 換輥和倫敦金價差一度走擴至 50 美元，上次走擴峰值還是在 2020 年疫情原因導致的價差走闊。
交易商擔憂特朗普給黃金加征關稅，促使其提前進口黃金至美國，以應對潛在的交割需求。美國 COMEX 黃金庫存量自 12 月初的約 550 噸增加至當前的逾 1100 噸，增幅翻倍；COMEX 白銀庫存量自 12 月初的約 0.95 萬噸增加至當前近 1.2 萬噸。
倫敦金庫庫存近期下降明顯。倫敦作為全球黃金的主要存儲與交割中心，其 黃金庫存近兩月在持續凈流出，截至 2025 年 1 月底，倫敦金庫中持有的黃金 數量為 8,535 噸，同比-1.74%，較 11 月底減少 241 噸。白銀庫存為2.35 萬噸，同比-8.6%，單月下降 0.22 萬噸，為 2016 年 7 月 LBMA 有記錄以來 的最大月度跌幅。
價格短期存在回調風險。COMEX 黃金凈多頭占比處歷史高位，截至 2 月 11 日當周，投機者所持 COMEX 黃金凈多頭頭寸約 215,567 手合約，處歷史高位，環比-14659 手。此外 COMEX 黃金期現價差有收斂趨勢，倫敦金現貨緊張現象或逐步緩解。若未來美國對黃金征收關稅，不排除進一步沖高可能；若該預期落空，短期內金價或面臨較大調整壓力。
