降息節奏放緩，美債仍值得關注

Q：當前，市場普遍預期美聯儲將在2025年進行兩次降息，但市場對于這一預期仍充滿不確定性。除了美聯儲政策，您認為有哪些因素可能對2025年美債走勢產生深遠影響？

【安本·倪亞申】

目前市場對降息次數的定價已經偏樂觀，我們認為美國年內的通脹壓力或超出市場的預期，預計今年美聯儲會降息1至2次。

首先在就業方面，根據我們在美國的實地調研來看，去年特朗普勝選以來，大量勞動力已經開始預防性的撤離美國，中低端就業市場已經出現勞動力短缺現象。從數據來看，2010年到2019年美國處于勞動力凈供給的狀態，而現在是處于明顯的缺口，這會對美國未來幾個季度的通脹數據持續提供支撐。

其次是關稅政策，我們認為其對全球經濟增速的影響將是深遠的，而且還會在短期內推高生產成本，這是讓我們對美國降息次數偏保守的另一個原因。

再次是油價，近期油價出現了一定程度的回落，但根據我們的研究，油價在70美元/桶下方的時期往往伴隨著美國大量的石油部門的減產和停產，以至于前兩個月油價下行抑制通脹的效應不可持續。

我們認為這三點因素都會給美聯儲未來的降息決策帶來比較大的挑戰。因此，我們維持年初今年美聯儲降息1至2次的判斷，而不是目前市場定價的3~4次。不過需要指出的是，目前的美債收益率仍具有不錯的吸引力，即便對降息次數重新定價，也可以給投資者提供比較充足的安全邊際。

短久期性價比凸顯，歐債機會不容忽視

Q：荷寶在過去的市場動蕩中，一直以靈活的主動債券策略著稱。在目前美債市場充滿變數的情況下，荷寶如何調整其債券投資策略以應對2025年的不確定性？您對美債的中長期走勢有何看法？

【荷寶·戴君達】

先說結論，目前長債風險較高，未能充分反映美國未來的財政風險，我們在控制久期這方面是非常謹慎的，會更看好短債。（此處短債指的是5年期左右的美國國債，更能反映市場對風險的定價。）

結合當前形勢，Robeco更看重短期債券，尤其偏好5年期美國國債（UST），認為其在利率市場中具備較高的投資價值，特別是在終端政策利率接近4%的情況下。相比于10年期和30年期債券，Robeco對短期債券的看法更為樂觀，主要原因在于10年期和30年期債券的期限溢價過低，無法與財政風險相匹配，而短期債券的定價更符合市場預期，能夠更好地反映政策利率的變化。同時，考慮到通脹上行風險，我們認為在5年期美國國債收益率超過4.50%之前，謹慎增加久期風險，以免過早暴露于長期債券的風險。總體來看，Robeco認為中短期內美債收益率可能隨著美聯儲政策利率的調整而逐步下降，但長期美債的走勢仍面臨通脹和財政風險的不確定性，因此我們更專注于短期債券，同時謹慎對待長期債券的久期風險。

Q：荷寶在投資歐債時，會重點關注哪些核心因素？

【荷寶·戴君達】

我們在做債券投資的時候，會更注重對宏觀層面的考量。

歐洲央行（ECB）正在積極推進貨幣政策的逐步放松，計劃在每次會議上將存款利率降低25個基點，目標是在2025年第三季度將利率降至1.50%-1.75%的區間。這一舉措旨在為歐元區的短期債券提供支持。目前的經濟指標顯示，歐洲的核心通脹壓力依然較低，尤其是出口關稅可能加劇通脹低于2%目標的風險。因此，包括荷寶在內的市場觀察者正密切關注通脹預期，以評估ECB政策調整對債券收益率的影響。預計歐洲債券的收益率曲線將進一步陡峭化，特別是在ECB寬松政策和長期債券發行增加的背景下，這可能為不同期限的債券投資提供機會。

在財政狀況方面，意大利、西班牙、葡萄牙和希臘等南歐國家的債務/GDP比率呈下降趨勢，經濟增長強于北歐國家。值得注意的是，西班牙和葡萄牙的債券收益率已降至低于法國，而希臘的短期債券收益率也表現出相似趨勢。這些發展表明南歐債券的風險溢價正在下降，吸引力增強。相反，法國由于政治動蕩和不斷上升的政府債務與赤字，面臨重大不確定性。荷寶對法國債券持謹慎態度，預計如果財政前景顯著惡化，可能會導致信用評級下調，從而對收益率和市場需求產生負面影響。

歐元區內部的政治風險，如法國的政治僵局和德國可能提前選舉，可能對經濟信心和債券市場產生不利影響。荷寶密切關注這些風險對投資情緒和債券定價的影響。此外，歐盟正在討論通過聯合發債為投資和國防支出融資，這可能為長期債券市場提供技術支持。

在相對價值方面，荷寶看好短期歐洲債券，特別是5年期德國國債（Bobls），預計其收益率可能從當前的2.3%降至2.0%。我們也看好西班牙和希臘債券，利用其評級提升的潛力，同時對法國債券持謹慎態度。此外，隨著歐洲防務支出的增加，債券發行量可能上升，特別是長期債券的供應，這可能對歐元區債券收益率產生上行壓力，而投資者情緒和流動性將在塑造這些債券需求方面發揮重要作用。

風險提示：
投資有風險。基金的過往業績并不預示其未來表現。基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證。相關數據僅供參考，不構成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產品風險收益特征，根據自身資產狀況、風險承受能力審慎決策，獨立承擔投資風險。
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