2024年，被動(dòng)指數(shù)基金規(guī)模歷史性的超越了主動(dòng)權(quán)益類(lèi)基金。截至2024年底，公募四季報(bào)顯示，前者的規(guī)模為3.96萬(wàn)億元，后者的規(guī)模為3.44萬(wàn)億元。
A股似乎已跨出了向成熟市場(chǎng)邁進(jìn)的重要一步，一時(shí)間，“ETF時(shí)代”、“被動(dòng)投資時(shí)代”已至的聲音不斷。
然而，就像四年前，主動(dòng)權(quán)益類(lèi)基金火爆時(shí)，“價(jià)值投資時(shí)代”已至的言論一樣，“ETF時(shí)代”的論調(diào)同樣值得推敲。
第一，ETF仍難以解決基民賺錢(qián)難的問(wèn)題。
ETF有其價(jià)值，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，ETF是重要的配置工具和交易工具。但對(duì)于個(gè)人投資者而言，ETF雖然費(fèi)率更低，持倉(cāng)更易懂，但投資難度絲毫未減。
以寬基指數(shù)ETF為例，投資滬深300指數(shù)十年，你可能實(shí)現(xiàn)6%+的年化回報(bào)，也可能顆粒無(wú)收，這取決于你什么時(shí)候買(mǎi)，什么時(shí)候賣(mài)。
時(shí)機(jī)把握至關(guān)重要，持有時(shí)長(zhǎng)則顯得沒(méi)那么關(guān)鍵。然而，能持續(xù)做好擇時(shí)的投資者鳳毛麟角。如果A股沒(méi)有擺脫新興市場(chǎng)的高波動(dòng)特性，ETF只會(huì)是一種少數(shù)人才能用好的投資工具。在主動(dòng)權(quán)益類(lèi)基金的低谷，ETF的規(guī)模可能反超，但“ETF時(shí)代”的到來(lái)尚需更多條件。
第二，主動(dòng)管理的超額收益仍然豐沃。
被動(dòng)投資之所以在美股盛行，是因?yàn)槭袌?chǎng)有效性的提高以及主動(dòng)管理的超額收益衰減，而主動(dòng)管理在A股尚可有所作為。
近年來(lái)，雖然公募主動(dòng)型基金的一些選股模式開(kāi)始遇到問(wèn)題，但私募的量化選股產(chǎn)品展現(xiàn)出了持續(xù)的、有競(jìng)爭(zhēng)力的超額。在A股市場(chǎng)，主動(dòng)管理的超額仍然豐沃，只是賺取超額需要更新的技術(shù)與思想。
金礦尚未到枯竭的時(shí)候，只是開(kāi)采難度增加了。A股也未到超額耗盡，ETF主宰一切的時(shí)代，只是基金行業(yè)的生態(tài)與基金產(chǎn)品的選擇邏輯變了。
現(xiàn)在是超額的時(shí)代，而非ETF的時(shí)代。
國(guó)內(nèi)配置，珍惜量化超額
2023、2024兩年A股與美股的分化走勢(shì)，讓許多人頗為羨慕美股的長(zhǎng)牛慢牛。不過(guò)，若論超額水平，恐怕要輪到美國(guó)投資者羨慕A股了。
2018年1月到2025年2月，七年時(shí)間里標(biāo)普500指數(shù)的年化收益約為12%。而2018年以來(lái)，如果國(guó)內(nèi)哪家量化私募的年化超額只有12%，恐怕要被同行笑話(huà)。
即便是在行情復(fù)雜、反轉(zhuǎn)不斷的2024年，我們跟蹤的多數(shù)量化私募500指增產(chǎn)品的超額水平仍保持在了10%以上，而且2025年以來(lái)超額仍在持續(xù)累積。
有趣的是，量化私募的高超額給它們自己也帶來(lái)了麻煩，一度有聲音質(zhì)疑量化交易對(duì)A股市場(chǎng)公平性的破壞。不過(guò)，隨著A股行情回暖，質(zhì)疑逐漸緩和。近期，由于DeepSeek的突破以及其背后的量化私募基因，對(duì)于量化私募的成見(jiàn)開(kāi)始扭轉(zhuǎn)。
不論怎樣的情緒潮流或是敘事氛圍，給量化貼上“貪婪”的標(biāo)簽也好，“偉大”的標(biāo)簽也好，量化投研的本質(zhì)未變，一群熱忱的探索者，在數(shù)字、規(guī)則與代碼的世界里尋找著最優(yōu)解。無(wú)論這個(gè)最優(yōu)解是關(guān)于超額夏普還是AI大模型，他們執(zhí)著于解謎本身，而我們則從他們的探索成果中獲益，無(wú)論這個(gè)成果是量化超額，還是DeepSeek。
這是超額的時(shí)代。
海外配置，重視對(duì)沖基金
不僅僅是A股，現(xiàn)在投美股或許也到了一個(gè)需要關(guān)注超額的時(shí)候。
2007年12月19日，巴菲特發(fā)起了著名的“十年賭約”，他押注在2008年1月1日至2017年12月31日的十年里，標(biāo)普500指數(shù)基金的表現(xiàn)將超過(guò)任意5只對(duì)沖基金組合的平均表現(xiàn)。賭注最初為100萬(wàn)美元，后來(lái)增加至222萬(wàn)美元。
華爾街對(duì)沖基金公司Protege Partners的泰德·西德斯接受了賭約，他構(gòu)建了一個(gè)對(duì)沖基金組合接受巴菲特的挑戰(zhàn)。
2016年末，賭約進(jìn)行到第9年的時(shí)候，標(biāo)普500的年化回報(bào)已達(dá)7%，而西德斯對(duì)沖基金組合的年化回報(bào)是2.2%。意識(shí)到自己翻盤(pán)無(wú)望，西德斯提前認(rèn)輸。
這一賭局被認(rèn)為是對(duì)沖基金難以跑贏指數(shù)的經(jīng)典例證。
然而，這場(chǎng)賭局有著獨(dú)特的時(shí)代背景。這十年中的大部分時(shí)間，美國(guó)都處于低利率與低通脹的環(huán)境。而且賭局開(kāi)始的2008年初，指數(shù)估值也較合理。
如果換做是今天，在美國(guó)高利率、高通脹，美股高估值的背景下，巴菲特是否愿意進(jìn)行這樣的賭局就很難說(shuō)了。而且歷史數(shù)據(jù)也顯示巴菲特在這樣的賭局里不占優(yōu)勢(shì)。1990年以來(lái)，在高利率（聯(lián)邦基金利率大于0.5%），以及高通脹（通脹大于3%）時(shí)期，HFRI對(duì)沖基金指數(shù)的表現(xiàn)都要強(qiáng)于標(biāo)普500指數(shù)。
由上表可見(jiàn)，在聯(lián)邦基金利率大于0.5%的時(shí)期，HFRI對(duì)沖基金指數(shù)的年化回報(bào)是10%，而標(biāo)普500是8%。在通脹大于3%的時(shí)期，HFRI對(duì)沖基金指數(shù)的年化回報(bào)是6%，而標(biāo)普500是2%。
高利率與高通脹意味著多變數(shù)多波動(dòng)，對(duì)于指數(shù)基金而言是風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于對(duì)沖基金則是更多的機(jī)會(huì)。現(xiàn)在我們又迎來(lái)了這樣的時(shí)期。
在如今充滿(mǎn)矛盾與不確定性的環(huán)境里，配置A股，現(xiàn)在是應(yīng)該珍惜超額的時(shí)代，布局海外，現(xiàn)在則是該注重超額的時(shí)期。
所謂的全球配置，不是中國(guó)資產(chǎn)、美國(guó)資產(chǎn)兩頭下注后看著資產(chǎn)收益消消樂(lè)般的此消彼長(zhǎng)，也不是拿著中證A500ETF和標(biāo)普500ETF猜著大國(guó)命運(yùn)來(lái)回?fù)駮r(shí)。多元分散的資產(chǎn)配置是防守的藝術(shù)，而進(jìn)攻的方式，尤其是當(dāng)前環(huán)境下，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上的進(jìn)攻，在國(guó)內(nèi)需要珍惜量化私募的超額，在海外則要重視對(duì)沖基金的收益。
現(xiàn)在，是超額的時(shí)代。
<完>
風(fēng)險(xiǎn)提示：
投資有風(fēng)險(xiǎn)。基金的過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)。基金管理人管理的其他基金的業(yè)績(jī)并不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請(qǐng)?jiān)旈喕鸷贤确晌募私猱a(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特征，根據(jù)自身資產(chǎn)狀況、風(fēng)險(xiǎn)承受能力審慎決策，獨(dú)立承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。
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