2024年債市回顧
債牛加速，一波三折

1月10日，央行發布重磅消息稱，2025年1月起暫停開展公開市場國債買入操作，意圖給愈發火爆的債市降溫。

事實上，在債市高歌猛進的過程中，央行發聲干預債市的操作已經是“家常便飯”。下面這張圖展示了2024年國內債市的整體走勢和重要節點：

全年來看，中證綜合債指數大幅上漲8.17%，但也伴隨著央行發聲和政策刺激帶來的數次調整，直至年末才重回上漲通道。

拉長時間來看，在利率水平逐漸走低的預期下，債牛已持續了三年多。具體看各類指數，普遍呈現的情形則是：中證綜合債領漲各指數，利率債整體強于信用債，中長債整體強于短債，可轉債的表現也相當亮眼。

觀察好買基金架上的私募債基和券商小集合產品，2024年也有不少管理人實現了相對可觀的收益，同時回撤大多控制在1%以內。

具體來看，大致有以下幾種策略類型：

1、信用下沉：買入信用資質相對較低的債券，獲得更高的票息收益。如投資高收益債的管理人，久期短，受利率波動的沖擊小，憑借信用下沉的能力挖掘收益。

2、上杠桿：質押債券，買入票息高于借貸成本的債券獲得息差。

3、拉久期：當市場利率下行，債券的期限越長，債券價格上漲幅度越大。

4、行業增強：主投信用債的管理人，通過行業分析進行擇券，在行業利差具有吸引力的時候提前進入，在行業利差收窄時獲得收益。

5、可轉債增強：在配置高收益債的同時，通過增加轉債的倉位增厚收益。

6、境外債增強：通過配置中資美元債/中資點心債等境外優質債券，增厚組合收益。

總結而言，近兩年私募領域表現較好的債券管理人，除了過去常用的主流策略之外，也在不斷拓寬能力圈，在產業債、可轉債、境外債等方面尋找更多元化的收益來源。相較于過去的城投債、高等級債為主的單一策略，管理人策略類型的持續迭代，有利于在細分策略下挖掘更多的超額收益。

牛了三年的債市
還能繼續牛嗎

說回債市，去年年底以來，有關債市的討論再次熱鬧起來，其中有兩種不同的情緒交織：

一種是在債市行情火爆之際，關心當前還能不能投資；另一種則是持有債基產品，擔憂當前債市行情過熱，是否應該止盈或離場。

以下，我們就從這兩個問題出發，談談2025年投資債券的機會和風險。

一、利率突破歷史極值之后，還有下行空間嗎？

一句話總結：下行空間可能有限，但走牛的根基尚未動搖。

近兩年國內長端利率的快速下行，驅動的因素很多，經濟弱復蘇、低通脹、寬政策、資產荒等背景均為債市走牛創造了條件。

看各類債券收益率的分位數，無論是利率債還是信用債，基本都已經處于歷史最低水平。

從當前的情景來看，國內經濟基本面尚未出現明確拐點，同時央行定調貨幣政策“適度寬松”，資金配置需求仍在，降準降息也尚有空間。總結下來，債市走牛的核心條件尚沒有動搖。

不過，由于市場當前經濟基本面和貨幣政策預期存在過度定價，下行的空間可能已被大幅壓縮，債市短期或將維持高位震蕩的局面。

二、現在投債基，可能有多大風險？

一句話總結：如果經濟預期出現反轉，債市可能波動加劇，但大概率不會頻繁大幅波動。

如果上述情景出現反轉，換句話來說，就是經濟基本面的悲觀預期出現扭轉，債市走牛的根基動搖，波動自然會加劇。

從近四年的維度來看，中證綜合債的回撤基本在1%以內，比較大級別的回撤有兩次：一是2022年底的理財贖回潮帶來的債市下跌。一次則是“924”行情過后，政策強刺激對債市形成的擾動。

當然，歷史經驗僅供參考，債市的下一次波動究竟有多大、何時會來，沒有人能給出標準答案。但經歷過持續、快速的上漲之后，我們也應對未來可能出現的波動做到心中有數。

明確了機會和風險過后，我們再來聊聊，當前如何投資固收類產品呢？

債牛加速之際
固收產品究竟怎么投？

其實，當前投資者應該關注的核心問題，并非是2025年債市還能不能走牛，而是需要明確2025年該投些什么資產、各投多少，劃定固收類資產在其中的占比，根據自身的投資需求和風險偏好，再進行優化調整。

以可投資產1000萬以下的穩健型客戶為例，好買給出的參考配置中樞中，固收與中性資產目標占比是43%，其中國內占比30%，海外占比13%。

這也意味著，假設一位穩健型投資者擁有500萬的可投資產，其中固收與中性資產合理的配置中樞是215萬左右，占到組合的將近一半。（針對不同風險偏好的客戶，好買的IPS報告會給出各類資產的具體配置中樞。）如果組合中的固收資產占比尚未滿足，那么無論何時增配，都是理性且正確的決策。

具體而言，不妨參考以下幾點結論：

1、盡量選擇中短久期的債基。文章開頭提到的超長期國債ETF，其2024年的業績表現具有特殊性，很難復刻。短債基金能夠有效降低利率端的風險暴露，持有體驗也會更加舒適。

2、珍惜當前可投的低波動資產。在利率下行空間被壓縮的當下，更重視票息這一收益來源，買鎖定期與底層債券期限匹配的產品。

3、關注海外債券的配置機會。國內長端利率跌破1.7%的同時，美國長端利率又回到了4.7%的高位，票息收益也體現出更高的吸引力。

4、適當配置一些CTA、對沖基金等絕對收益資產，豐富組合的收益來源。

總之，2025想要做好固收投資，我們應該將復雜問題簡單化，少做預測，淡化波動，分散配置，重視平衡。眼前種種復雜因素形成的迷霧，自然會豁然開朗。

風險提示：
投資有風險。基金的過往業績并不預示其未來表現。基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證。相關數據僅供參考，不構成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產品風險收益特征，根據自身資產狀況、風險承受能力審慎決策，獨立承擔投資風險。
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