債市為何下跌，調(diào)整到位了嗎？

如本文開頭所言，這兩年是債券大年。到現(xiàn)在，債市已經(jīng)漲得夠多、夠久，特別是長端利率水平不斷突破歷史低位，30年期國債甚至一路下行至2.1%。本輪“資產(chǎn)荒”下，債牛的堅韌程度也突破市場認知。

因此，當前債市下跌的第一個原因，就和它自身有關(guān)。漲得多了，就會壓縮上漲空間，就會有人想止盈，再想上漲自然不那么容易。

以上，是債市面臨短期波動的重要原因之一。

至于債市近期出現(xiàn)大幅調(diào)整的導火索，則是宏觀政策的超預期出臺，以及股市瘋漲。

9月底，多項政策利好宣布，財政刺激政策超預期加碼，預示著政策開始全面發(fā)力，A股大幅反彈。與之相對的，債券和股票之間通常存在負相關(guān)關(guān)系，股債蹺蹺板迅速體現(xiàn)，債市出現(xiàn)回調(diào)。尤其是在股市大跌大漲的時候，這種蹺蹺板效應更加明顯。

此外，令市場比較擔憂的是理財市場的情況。近年來，債券市場的波動幾乎都伴隨銀行理財資金的變動影響。不難聯(lián)想到，2022年末的債券贖回潮，正是由銀行理財“破凈”觸發(fā)了踩踏現(xiàn)象。那這次，銀行理財資金是否出現(xiàn)了負反饋呢？

據(jù)華創(chuàng)固收團隊統(tǒng)計，9月23日至10月8日期間，基金機構(gòu)持續(xù)凈賣出2086億，與2023年以來小級別債市波動的凈賣出規(guī)模相近。而銀行理財無持續(xù)凈賣出。吸取了2022年的教訓，現(xiàn)在銀行理財整體的凈值穩(wěn)定和負債管理能力已經(jīng)有所提升，贖回壓力并不大。

總結(jié)以上，在政策預期擾動及風險資產(chǎn)大漲背景下，短期內(nèi)債市預計仍處于偏逆風的階段。其中短債基金的波動相對較小，長債基金則因久期更長，波動相對更大，短期需更謹慎一些。

如果A股持續(xù)火熱，債基還會跌嗎？

聊完短期，我們看看長期。每次A股牛市時，債券表現(xiàn)如何？

以史為鑒，我們統(tǒng)計了近十年股票與債券的走勢對比：

由此可粗略得知，最近十年，大約有超過55%的時間里股債走勢是具有蹺蹺板效應的，剩余有33%的時間為股債雙牛，11%的時間為股債雙熊。同時，長期來看A股市場牛短熊長，A債市場熊短牛長。

現(xiàn)在，我們拎出A股牛市行情來看（共5輪）：

有兩輪A股走牛時，債市下跌了。分別發(fā)生在2016年與2020年：具體來看，2016年經(jīng)濟基本面復蘇、通脹回升，加之貨幣政策收緊，債市顯現(xiàn)疲態(tài)。

2020年二季度，中國經(jīng)濟率先從疫情中復蘇，股市上漲。這一階段，在財政政策發(fā)力的同時，央行貨幣政策回歸常態(tài)，未開展大規(guī)模的降準降息，流動性因此趨緊，股債蹺蹺板效應加重。

有三輪A股走牛時，債市也上漲了。分別發(fā)生在2014年、2019年與2021年。觀察這三輪雙牛行情，央行均有出現(xiàn)下調(diào)準備金率或調(diào)低市場利率的行為，國內(nèi)流動性基本維持在一個充裕的區(qū)間。

復盤歷輪股債行情，我們可以得出一個結(jié)論：寬松的貨幣政策能夠孕育債牛。中長期看，只要經(jīng)濟基本面暫未出現(xiàn)明顯改善，亦或是貨幣政策出現(xiàn)收緊信號，利率下行的大趨勢往往不會輕易改變。

當前，受9月底以來的政策影響，債市出現(xiàn)一定調(diào)整，長端拋壓逐漸傳導至短端。但回到經(jīng)濟基本面，9月制造業(yè)景氣度仍位于榮枯線下方，國內(nèi)總需求依然偏弱，貨幣環(huán)境維持寬松。后續(xù)債券收益率有望重回下行趨勢。

對于持有或觀望債基的投資者而言，我們短期需要謹慎，但不必過于擔心。在資產(chǎn)荒、低通脹、弱經(jīng)濟的大背景下，債券的配置價值依然顯著。在這個大邏輯下，當前時點我們可以退居短債類波動較低的品種，保持關(guān)注階段性回調(diào)可能帶來的布局時機。

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