2024年下半年資產(chǎn)配置觀點

國內(nèi)宏觀
經(jīng)濟復蘇動能仍弱
后續(xù)需關(guān)注實際需求演化

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1.一季度名義GDP增速4%，其中消費貢獻最大

2.通脹邊際改善，仍需關(guān)注需求演化

3.弱需求疊加低利率，流動性整體寬松

2024年一季度名義GDP的增速為4.0%。從分項看，24年一季度消費貢獻3.91%為最大分項，投資貢獻0.63%，凈出口貢獻0.77%。

通脹方面，24年5月CPI同比為0.3%，其中核心CPI為0.6%。5月PPI同比為-1.4%，較前月略有回升。總體來看，通脹數(shù)據(jù)在近月以來有所改善，但仍較低迷，主要原因為實際需求不足。隨著政府債的發(fā)行和實物工作量的形成，實際需求下行的趨勢有望改善。

流動性方面，政策利率和市場利率雙低，流動性整體呈現(xiàn)寬松狀態(tài)。但弱需求及低風險偏好背景下金融數(shù)據(jù)同比增速整體回落。5月新增社融在政府債券的大力支持下出現(xiàn)回升，但總社融和信貸擴張情況仍待觀察。

從居民資產(chǎn)端看，23年以來居民總資產(chǎn)趨平，主因是占比較大的居民房產(chǎn)持續(xù)呈現(xiàn)低增速轉(zhuǎn)萎縮的狀態(tài)。另外，近年來存款增速較高，保險、債券持有量也持續(xù)高增，同時股票及股權(quán)、證券投資基金、房產(chǎn)等風險資產(chǎn)增速為負，顯示出了居民部門比較明顯的避險情緒。

總體而言，當前經(jīng)濟基本面復蘇動能仍弱，地產(chǎn)持續(xù)下行掣肘總需求。弱需求疊加低政策利率，流動性整體呈現(xiàn)寬松狀態(tài)。后續(xù)持續(xù)關(guān)注地產(chǎn)政策落地情況，以及政府債發(fā)行及實物工作量所帶來的實際需求的動態(tài)演化。

全球宏觀

美國降息預期調(diào)降

日本一季度企業(yè)盈利強勁

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1.美國年內(nèi)降息預期降至1次

2.歐元區(qū)率先降息，日本企業(yè)盈利強勁

美國2024年一季度的GDP實際初值季調(diào)環(huán)比折年率1.6%，增長表現(xiàn)低于市場預期和前值。其中，私人消費支出對GDP的正貢獻最強，消費支出增速仍有韌性，但5月居民消費信心有所回落。

通脹方面，5月美國CPI及核心CPI緩降，4月核心PCE同比為2.75%，離2%的通脹目標仍有差距。就業(yè)方面，當前美國新增就業(yè)穩(wěn)定，勞動力市場供需關(guān)系緩和，預計在24年總體就業(yè)情況相對穩(wěn)定。

從美聯(lián)儲加息動態(tài)看，6月美聯(lián)儲繼續(xù)維持利率不變，符合市場預期。6月的點陣圖顯示24年降息預期為1次，而在3月點陣圖中降息預期為3次，顯示美聯(lián)儲官員們傾向于在24年保持耐心。

6月，歐央行與加拿大央行順利降息。德國一季度經(jīng)濟增長仍較為乏力，已連續(xù)四個季度同比下滑。

日本一季度實際GDP環(huán)比增長為-0.1%，增速轉(zhuǎn)負。企業(yè)利潤表現(xiàn)強勁，同比上升15.1%，幾乎是共識數(shù)據(jù)的兩倍，創(chuàng)歷史新高。4-5月，日央行實施外匯干預總額達到9.7885萬億日元，干預規(guī)模創(chuàng)歷史新高。

印度一季度GDP不變價的走勢同比為7.8%，總體保持較快增速，制造業(yè)PMI延續(xù)高景氣度。2024年大選結(jié)束，印度現(xiàn)任總理莫迪繼續(xù)開啟新任期。

股票

A股向上修復空間較大

AI推動有望成為美股未來主線

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1.A股業(yè)績底或逐步來臨

2.量化超額回歸相對平穩(wěn)區(qū)間

3.AI推動有望成為美股未來主線

（一）中國股票

A股今年整體下跌，上證指數(shù)延續(xù)領(lǐng)漲趨勢，科創(chuàng)50領(lǐng)跌。風格上，大盤價值風格領(lǐng)跑，2月6號以來小盤成長回調(diào)幅度最大。同時，板塊分化明顯，上游資源、基建大幅領(lǐng)跑，消費、制造受經(jīng)濟弱復蘇影響表現(xiàn)不振。

從股債性價比看，萬得全A風險溢價歷史分位數(shù)達95.5%，代表股市當前相對債市估值偏低，對應未來一段時間內(nèi)股市相對債市的超額收益可能走高。

從盈利角度看，當前國內(nèi)PPI在低位震蕩階段有所改善，4月庫存延續(xù)回補態(tài)勢，未來隨著有效需求改善，二者有望帶動A股整體盈利改善。此外，二季度地產(chǎn)政策連續(xù)，房地產(chǎn)仍在低位博弈，基本面反轉(zhuǎn)尚需等待。

從估值角度看，當前市場估值整體處于偏低水平，其中創(chuàng)業(yè)板指估值僅處于4%的近七年分位位置。多數(shù)寬基指數(shù)也位于歷史較低水平，A股整體估值優(yōu)勢明顯。

此外，年初以來市場避險情緒明顯。紅利股高分紅、避險屬性彰顯，相較于全市場有明顯超額。后續(xù)紅利風格有望延續(xù)強勢，但短期仍需持續(xù)關(guān)注紅利風格擁擠情況的動態(tài)變化。

對于量化股票策略，量化在2月初經(jīng)歷了一波流動性危機導致的極端行情。4月份小盤股受“國九條”頒布后的短期恐慌情緒影響，量化超額再度經(jīng)歷短暫波動，隨后回歸相對平穩(wěn)的運作區(qū)間。

展望下半年，隨著市場風險出清以及情緒回歸理性，量化預計依然能夠獲取較為穩(wěn)定的超額收益。但今年以來市場風格的波動顯著加劇，對管理人的風控水平與獲取純Alpha的能力提出了更大考驗，風格收益的波動會一定程度上壓縮超額收益的空間。

長期來看，A股Alpha空間預計呈現(xiàn)下行趨勢，投資者需要對于超額的預期進行合理調(diào)整。結(jié)構(gòu)方面，500指增由于較為均衡的行業(yè)配置以及全市場范圍的選股空間仍將是量化的主賽道。

投資建議

1.24Q1盈利增速持續(xù)下探至低位，預計基本面見底大概率出現(xiàn)在24年內(nèi)。此外，國內(nèi)權(quán)益市場估值具有較大的向上修復空間，股市交投重回活躍狀態(tài)，情緒明顯好轉(zhuǎn)。總體看，當前政策底已現(xiàn)，業(yè)績底逐步來臨，建議對權(quán)益類資產(chǎn)保持關(guān)注。

2.結(jié)構(gòu)上，當前上游景氣分化，中游業(yè)績環(huán)比改善，下游可選消費彈性更強。同時，先進制造及AI產(chǎn)業(yè)趨勢明顯。建議繼續(xù)保持現(xiàn)金流類資產(chǎn)打底，精選工控/電網(wǎng)/汽零/AI配套等優(yōu)質(zhì)生產(chǎn)力類資產(chǎn)，順周期資產(chǎn)等待右側(cè)布局。

3.對于量化策略，絕大部分中小市值股票受監(jiān)管影響有限。短期看部分偏高頻類策略超額獲取可能會受影響，但長期看量化策略的整體有效性預計能夠維持。此外，當前小盤股極端風險雖已釋放，短期仍建議適當規(guī)避持倉太偏小票的指增策略，更推薦風格均衡的中證500指數(shù)增強策略或持倉更偏中大股票的中證全指指增。

（二）海外股票

美股在二季度初率先迎來大幅調(diào)整，而后4月份下旬開始迅速修復，創(chuàng)下新高。寬基指數(shù)中，納斯達克年內(nèi)漲幅已反超標普500。風格方面，成長風格由于更出色的彈性，在經(jīng)歷調(diào)整后繼續(xù)領(lǐng)跑價值風格。

從估值看，標普500和納斯達克最新Forward 12M P/E分別為22.67和32.80，估值較上月小幅上升。以滾動十年分位看，兩指數(shù)估值仍略貴。從盈利看，七巨頭與其他成分股的盈利預期分化預計減弱，標普500盈利預期較年初明顯改善。

投資建議

1.美國股票的長期收益率和風險因素較為穩(wěn)定。近幾月，有一季度超預期的盈利支撐，并經(jīng)過了一輪調(diào)整的美股目前估值水平較年初有所下降。今年以來，美國通脹表現(xiàn)粘性且經(jīng)濟數(shù)據(jù)向好，降息預期不斷下修，價值股的吸引力凸顯。

2.長期而言，美國行業(yè)和個股的變遷與各時代主旋律一致，由AI推動的成長股仍有望成為未來主線。

固收與中性

國內(nèi)長短端利率下行

中期來看美債投資勝率不低

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1.國內(nèi)債券收益率整體持續(xù)下行

2.化債政策較為成功，城投利差大幅收窄

3.美債收益率預計維持高位震蕩

（一）中國固收

年初以來，宏觀經(jīng)濟處于弱修復狀態(tài)，財政政策保持足夠定力，地產(chǎn)新政落地效果尚未體現(xiàn)，資金面沒有收緊的環(huán)境。債市“資產(chǎn)荒”和配置需求較強，利率債及信用債收益率下行幅度較大。

具體來看，國債收益率整體持續(xù)下行，達歷史低位。當前國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)生動力不強，流動性維持寬松狀態(tài)，預計國債收益率將會在一定區(qū)間內(nèi)以震蕩為主。

信用債方面，“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象加劇，市場違約數(shù)量顯著下降。2024年以來城投化債政策較為成功，化債紅利行情持續(xù)演繹。信用債收益率下行明顯，信用利差收窄幅度較大，低等級、中長端表現(xiàn)尤甚。

房地產(chǎn)方面，地產(chǎn)銷售面積、銷售額、投資累計同比進一步放緩，行業(yè)繼續(xù)承壓。5月17日央行出臺房地產(chǎn)新“四支箭”，預計短期內(nèi)市場將會邊際改善，但中長期來看，需求走弱較為顯著，房地產(chǎn)仍面臨較大下行壓力。

投資建議

1.當前國內(nèi)總需求依然偏弱，貨幣政策基調(diào)也穩(wěn)健偏松，央行表態(tài)上看不排除后續(xù)再次實施降準降息，短期來看債市“牛轉(zhuǎn)熊”風險較小，但長端利率在政策利好和監(jiān)管喊話的擾動下，走勢預計有所震蕩。

2.債券市場雖然利率風險有限，信用風險也在降低，但再投資難度顯著上升，債市“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象依然明顯，債券未來收益預期下降。房地產(chǎn)行業(yè)投資、銷售仍在下行，政策利好能否帶來行業(yè)的企穩(wěn)，仍需時間的檢驗。投資上建議規(guī)避非國企地產(chǎn)。

3.在債券收益率不斷下行、投資難度明顯上升的大背景下，可以適當考慮通過可轉(zhuǎn)債、可交債、境外債等資產(chǎn)增厚收益。

（二）美國固收

今年以來在美國經(jīng)濟基本面與降息預期處于此消彼長的“動態(tài)平衡”的背景下，美債指數(shù)呈現(xiàn)一定波動。截至6月21日，年內(nèi)美國綜合債指數(shù)微跌0.08%，投資級債指數(shù)微漲0.16%，高收益?zhèn)笖?shù)上漲2.51%。新興市場以及歐洲市場的高收益?zhèn)簿@得不錯的表現(xiàn)。

當前美國經(jīng)濟及就業(yè)市場邊際走弱但仍具韌性，目前市場對美聯(lián)儲年內(nèi)降息的預期已較充分定價。在降息時點進一步明確之前，美債收益率仍可能維持高位震蕩走勢。考慮到當前美國經(jīng)濟基本面繼續(xù)降溫的概率偏高，且通脹下行或可期，中期來看美債投資勝率不低。

投資建議

1.美國降息預期呈現(xiàn)反復，在基準利率繼續(xù)維持高位的情況下，美元貨幣基金的配置價值依然較高。

2.短期來看美債利率進一步?jīng)_高的動能有限，在降息時點明確前，仍可能維持高位震蕩走勢。當前配置短債確定性較高，長債仍將呈現(xiàn)更高波動性。在降息預期進一步明確前，可以擇機增加久期，進而捕捉中長久期債券價格的反彈機會。

3.當前美元信用債到期收益率處于歷史較高水平，但利差處于較窄區(qū)間，中短久期投資級債品種投資性價比較高且波動更小；近期違約率略有提升，但歐美信用風險總體可控，可適當配置相對優(yōu)質(zhì)的高收益?zhèn)Y產(chǎn)。

CTA

宏觀情緒下趨勢行情顯著

過熱板塊降溫后或利好截面策略

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1.市場波動率上行，趨勢行情顯著

2.下半年截面策略或有表現(xiàn)

2024上半年，商品成交持倉比有明顯放大，活躍度上升，市場整體波動率有所上行。結(jié)構(gòu)型行情下趨勢策略表現(xiàn)強勢，其他策略較為平穩(wěn)。展望下半年，過熱板塊行情預計會有所降溫，板塊之間的波動差異將回歸均衡區(qū)間，截面CTA策略或迎來更適宜的市場環(huán)境。

CTA與權(quán)益類資產(chǎn)長期保持低相關(guān)性，并且從歷史走勢看，二者有比較明顯的互補性。尤其在近兩年A股整體下行的背景下，CTA策略的配置優(yōu)勢明顯。因此，長期來看CTA策略作為資產(chǎn)配置的意義顯著。

投資建議

1.上半年宏觀情緒帶動下，倉位集中于金屬板塊的趨勢策略表現(xiàn)較好。到下半年，基本面數(shù)據(jù)尚未出現(xiàn)明顯改善，預計過熱板塊會有所降溫，相對利好截面CTA策略。

2.潛在風險：海內(nèi)外宏觀經(jīng)濟仍面臨著不確定性，政策博弈加劇的背景下價格擾動或增加，對CTA策略來說可能會帶來磨損。

股權(quán)

投資節(jié)奏繼續(xù)放緩

市場資源持續(xù)支持硬科技產(chǎn)業(yè)

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1.2024Q1投資節(jié)奏繼續(xù)放緩

2.持續(xù)支持硬科技產(chǎn)業(yè)，AI融資火熱

2024年一季度，投資案例數(shù)繼續(xù)下降，投資金額同比2023Q4有所增加。近期，國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期成立，注冊資本高于前兩期規(guī)模總和，彰顯了中國對半導體產(chǎn)業(yè)發(fā)展的強力支持。行業(yè)來看，半導體及電子設(shè)備、IT、生物技術(shù)/醫(yī)療健康、機械制造、化工是2024Q1投資較熱的領(lǐng)域。

并購方面，2024Q1并購市場被并購企業(yè)領(lǐng)域仍以生物醫(yī)藥、清潔技術(shù)、半導體、能源礦產(chǎn)、IT等科創(chuàng)領(lǐng)域為主，其中新能源轉(zhuǎn)型類并購交易顯著活躍。

投資建議

1.當前中國經(jīng)濟處于從增量時代向存量時代轉(zhuǎn)變的過程中，一級市場對于支持實體經(jīng)濟發(fā)展仍然發(fā)揮著不可替代的作用，尤其是對新質(zhì)生產(chǎn)力等科技行業(yè)。

2.2024年一季度，一級市場投資案例和投資金額繼續(xù)出現(xiàn)下滑，不少優(yōu)質(zhì)項目估值回歸合理區(qū)間，當下或是一級市場“播種”的好時機。另外，資本寒冬、估值下調(diào)、上市審核趨嚴的大背景下，更多并購投資機會涌現(xiàn)。

3.建議關(guān)注：1）在泛科技領(lǐng)域深耕多年、兼具產(chǎn)業(yè)資源和投資業(yè)績的股權(quán)管理人；2）有豐富的項目運作經(jīng)驗和退出業(yè)績的并購基金管理人；3）具備賬面折扣、回款速度、增值潛力項目等方面優(yōu)勢的S基金機會。

保險

萬能險、分紅險利率“限高”

內(nèi)地赴港投保熱度不減

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1.監(jiān)管指導多次調(diào)降萬能險、分紅險利率

2.內(nèi)地赴港投保關(guān)注傳承和儲蓄需求

2024年來，監(jiān)管部門進行書面和窗口指導，多次下調(diào)普通型、分紅型、萬能型的預定利率/結(jié)算利率。其中，要求中小公司萬能險結(jié)算利率水平不超過3.3%，大公司萬能險結(jié)算利率不超過3.1%。此外，分紅險的實際分紅水平也要求被降至與萬能險同等水平，甚至更低。

在利率下行的宏觀背景下，監(jiān)管部門一降再降預定利率和結(jié)算利率更有利于保險公司長期穩(wěn)健的發(fā)展和保險產(chǎn)品發(fā)揮安全保障功能的產(chǎn)品特點。

海外市場，內(nèi)地赴港投保熱度不減，新造保費同比上升63.44%，其中終身壽險無論從保單還是保費規(guī)模來看，占比均為最大的險種，說明內(nèi)地客戶依然關(guān)注身故保障和傳承問題。此外，相比2023年一季度，內(nèi)地客戶對儲蓄險和定期壽險的關(guān)注程度提升。

投資建議

1.國內(nèi)保險：萬能險和分紅險利率限制可能是暫時的，將隨宏觀變化而調(diào)整。保險消費者應關(guān)注保險公司的償付能力、投資收益率、利潤情況等指標，尋找經(jīng)營穩(wěn)健的保險公司，根據(jù)自身情況相應投保。

2.海外保險：儲蓄險的新造保費增速同比上升明顯，說明內(nèi)地保險消費者在儲蓄方面有更大的需求提升。保險消費者可結(jié)合所需現(xiàn)金流的情況選擇不同定價策略（偏向前期或后期）的儲蓄險，并結(jié)合自身情況選擇具有特色功能的儲蓄險。

家族信托

家族信托2.0支持保單置入

香港新投資者入境計劃已接受申請

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1.家庭信托2.0模式支持保單置入

2.香港新投資者入境計劃已獲131宗申請

2023年下半年，共有54家信托公司開展2798筆家族信托，成立規(guī)模466億元；共有38家信托公司開展2077筆家庭服務信托信托業(yè)務，成立規(guī)模37.85億。2024年上半年，中信證券推出家庭信托2.0模式，支持將保單置入家族信托。在原有功能基礎(chǔ)上，打造通過保單增加杠桿且含有隔離功能的二合一功能性家庭財富管理賬戶。此外，上半年已有多家機構(gòu)落地養(yǎng)老服務信托。

國際身份規(guī)劃方面，香港于今年3月推出新資本投資者入境計劃，現(xiàn)已接獲131宗申請、逾2,500宗查詢，已通過33宗凈資產(chǎn)審查。自2024年4月 30日起，加拿大全面暫停接受自雇身份規(guī)劃計劃的申請，同時對熱門項目SUV創(chuàng)投身份規(guī)劃計劃進行改革。加勒比五國統(tǒng)一將投資入籍項目的投資門檻漲至20萬美金，6月30日前生效。

風險提示：投資有風險。基金的過往業(yè)績并不預示其未來表現(xiàn)。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請詳閱基金合同，并自行承擔投資基金的風險。高端合格投資者要求：符合中國證監(jiān)會規(guī)定的私募證券投資基金的“合格投資者”條件。即：具備相應風險識別能力和風險承擔能力，投資于單只私募基金的金額不低于100萬元。且個人金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元。好買提醒：本文版權(quán)為好買財富所有，未經(jīng)許可任何機構(gòu)和個人不得以任何形式轉(zhuǎn)載和發(fā)表。