宏觀動蕩之年
CTA逆流而上迎來機遇

今年其實是全球宏觀環境比較動蕩的一年。首先，在通脹和失業率的影響下，美聯儲降息預期不斷變化，這是一個比較大的宏觀事件。同時，市場也在給降息概率進行定價，這在美國國債的價格變化上也能反映出來。另外，11月的美國大選結果也會對全球政治形勢和資產價格產生比較大的影響。

其實不只是美國，全球其他國家地區也都出現了比較大的宏觀波動。上半年，歐洲的經濟運行相對比較平穩，各個國家都有降息預期。但進入到6月以來，我們看到歐洲大陸的政治格局也出現擾動，導致相關國家國債收益率飆升。在亞洲，日本結束了負利率時代，但日元匯率仍在不斷走低。同時，印度大選結果也將帶來不確定因素。

簡單回顧一下今年CTA策略的產品表現，我們可以發現：

放眼整個市場，不論是國內還是海外，今年CTA策略普遍收益較好。相比國內，海外的業績會更突出一些，主要是因為海外CTA的板塊較國內更加豐富。以全球股票、金屬以及外匯為代表，這三個板塊宏觀主題比較明確，構成了我們全球CTA策略上半年的主要收益來源。

那國內來看，趨勢類CTA比其他策略類型表現更好。從具體的板塊貢獻看，受宏觀波動影響，今年國內CTA業績明顯由貴金屬和基本金屬兩個板塊驅動，而能源化工和農產品板塊則以震蕩為主。

誠然，對于趨勢跟蹤CTA，我們并不擅長去預測板塊的未來走勢，我們需要做的也更擅長的，是在趨勢來臨的時候捕捉趨勢，然后在沒有趨勢的市場里控制倉位，去平衡策略收益和盤整行情中的收益磨損。

總體而言，今年仍然是宏觀上充滿諸多不確定的一年，CTA的交易機會也主要圍繞大的宏觀因素進行。從資產價格表現上，我們可以看到很多資產都處在震蕩和波動之中。然而就是在今年這樣比較動蕩的環境里，CTA捕捉到了交易機會，與其他資產低相關，反而為投資組合提供了一個比較好的收益來源，起到了對沖和保護作用。

極致單邊行情下
傳統趨勢類CTA表現亮眼

好買研究員：感謝許總的精彩分享。總結看來，今年的商品市場有比較明顯的行情，但不同板塊間的表現有所分化。那么第一個問題想問許總，對于CTA而言，您是否覺得今年這樣的市場環境要比往年更復雜一些？

英仕曼AHL：CTA策略包括量價趨勢類、套利類。

對量價趨勢類CTA來說，每年市場都會有那么一兩個主題板塊出現趨勢，為CTA貢獻正收益。從這點來說，我們并沒有覺得市場環境和往年有明顯的不一樣，只是每年有趨勢的板塊不同。

對于套利類CTA，它的盈利和單邊價格走勢關系不大，但今年期貨市場的規則變化對市場短期流動性略微有影響，給套利類策略帶來了一定沖擊成本。

但總體而言，從市場形態上，我們并沒有覺得今年和往年的市場環境有太大不同。

好買研究員：今年趨勢類與非趨勢類CTA的業績分化非常明顯，除了套利策略之外，其他非趨勢類的CTA策略表現都不是太好。為什么會出現CTA業績分化的現象？未來這個現象還會持續嗎？

英仕曼AHL：確實，我們也有觀察到今年以來的期限結構策略基本上都是負收益。這是因為今年的市場行情主要受強勁的宏觀因素驅動，市場走勢以單邊漲跌為主，所以期限結構策略的效果不是很好。

另外基本面類策略的效果也一般。一方面，今年的價格走勢和基本面邏輯存在背離。另一方面，也是因為今年的宏觀因素比較強勁。這種環境下，一般趨勢類CTA比較有優勢。如果不是宏觀大年，那么基本面類策略、期限結構策略可能會有所表現。

往后看，今年大概率還是宏觀影響比較強勁的一年，年內還有美國大選和美聯儲降息兩個重要的宏觀事件，再往后一點就比較難預測了。

對于投資者來說，如果能對不同風格類型的CTA策略進行均衡配置，這樣會比較好一些。

好買研究員：同是趨勢類CTA策略，為什么不同管理人會有不一樣的業績表現？以及什么類型的趨勢CTA更具有配置價值呢？

英仕曼AHL：趨勢CTA策略存在業績差異，可能有兩個影響因素：第一是配置的板塊權重不一樣，第二是速度不一樣。當然，管理人的動態調整也會帶來影響。

對英仕曼來說，我們判定品種權重時，盡量是以品種的流動性作為客觀判定依據的，而不是看品種過去三個月或六個月的回報。在速度上，我們持倉以中長周期為主。市場上不同的策略周期會造成產品業績有差異。對于動態調整，我們不會有頻繁的調整動作。因為如果趨勢迅速消失，那么這類調整可能會帶來比較大的損耗。

以上是對趨勢類CTA策略的橫向比較。當然，策略的不同目標波動率、杠桿應用，都會導致CTA策略的業績表現有所不同。

宏觀驅動因素仍存
CTA資產配置價值顯著

好買研究員：接下來是個投資實操的問題。請問許總，您怎么看待配置CTA時的擇時問題呢？我們投資CTA是否可以進行擇時？

英仕曼AHL：趨勢CTA的一個特點是會跟隨價格趨勢不斷加倉，然后等價格出現反轉時，才會把倉位降下來，那么每一次反轉都會伴隨一定回撤，直到下一個趨勢出現。因此，CTA的走勢整體是震蕩向上的。

回到擇時問題，如果在CTA策略整體倉位比較低的時候入場，由于倉位比較低，那么短期的凈值波動可能會小一些，投資體驗可能會好一點。但如果趨勢突然來了，可能反彈也會比較有限。

好買研究員：的確，總體而言擇時是比較難的。并且如果是考慮長期配置，那么擇時的重要性就非常弱了。接下來想請教許總，您認為美聯儲降息是否會給商品市場帶來比較大的波動呢，比如有色和貴金屬板塊？

英仕曼AHL：聯儲降息會對商品市場有一定正向推動作用，當然也取決于降息幅度。現在看，降息力度可能不會像量化寬松的時候那么大，因此估計影響比較有限。

好買研究員：今年以來，趨勢類CTA已經在之前的階段行情中有所獲益，往后看，趨勢CTA的風險收益性價比如何呢？

英仕曼AHL：從歷史看，在經歷一波大漲后，趨勢類CTA是漲是跌是不確定的。例如2020年一季度，趨勢CTA已經有近20%的收益了，但后面又接著漲了40%。另外今年6月份，不管是國內還是海外的CTA策略也都經歷了一波調整。

因此，站在當前時點看，趨勢類CTA的風險收益其實處在比較平衡的狀態。

好買研究員：經歷了上半年行情后，站在當下，您對CTA配置有什么建議嗎？以及我們是否需要考慮配置海外的CTA呢？

英仕曼AHL：當前時點，CTA策略配置依然值得重視。從絕對收益看，尤其是在國內，今年權益資產整體表現還不是很好，其他資產收益水平也差別不大，CTA算是相對不錯的。另外從資產走勢看，股票和CTA長期低相關，在股票表現不好的時候，CTA能有不錯表現。因此，CTA還是應該堅持配置。

進一步，大的CTA類別下還有不同策略類型的CTA產品，投資者可以再做區分。例如趨勢類的策略容量比較大，則可以多配一些；基本面或套利類的策略容量未必有那么大，則可以少配一些。對于海外CTA，考慮到降息和大選之類的宏觀因素有望給CTA帶來不錯的表現，海外CTA也值得關注。

風險提示：投資于國際證券市場，除了需要承擔與國內證券類似的市場波動風險等一般投資風險之外，還面臨匯率風險等國際證券市場投資所面臨的特別投資風險，也需要投資者注意。
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