今年3月之后，以黃金、白銀和一系列有色金屬為代表的商品輪番上漲，勢頭猛烈。直到端午前，無論是美聯儲將于年內降息的樂觀預期，還是地緣緊張下部分商品的供應趨緊，各種經濟邏輯都給足了這類資產價格走高的理由，也吸引了逐利的資金在其中推動趨勢。
以趨勢跟蹤為主的CTA活躍在商品期貨市場，追隨價格趨勢來做交易牟利，等待的正是這種漲跌走勢明顯的賺錢窗口期。
根據不同持倉周期的長和短，趨勢類CTA還分為短周期趨勢跟蹤、中周期趨勢跟蹤、長周期趨勢跟蹤。短周期趨勢跟蹤一般擅長捕捉5天內的小行情，對趨勢波動更敏感，適合在震蕩行情中積少成多。持倉周期越長，則越能在持續性的大行情中捕獲收益。
此前在《CTA正迎來春天》一文中，我們指出本輪的商品趨勢行情持續數周，所以同樣是做趨勢跟蹤，中長周期的趨勢CTA獲得了更顯著的收益。
目前看，經過3-4月的收益積累，中長周期趨勢策略今年的表現依然優于其他子策略。不過，令人困惑的是，即便都是主打中長周期趨勢策略的CTA，其內部表現也還是有不小分化。
影響CTA策略表現的主要因素有二，一是子策略類型，二是持倉周期。然而如上圖，兩家在策略類型和盈利環境上近乎一致的中長周期趨勢類管理人，漲跌幅差距竟然超過9%。
為什么會有這種現象？都說CTA策略復雜，難道從不同子策略類型和不同持倉周期去理解CTA的業績表現還不夠嗎？還有什么因素會使相類似的CTA策略有不同的業績表現？
這也是近段時間來，CTA讓很多投資者感到不解的地方。今天，我們就來解答以上問題，希望能進一步加深大家對CTA策略的理解，給CTA配置帶來啟示。
同為趨勢策略
細節差異影響頗多
先回顧一下今年的商品市場行情，以3月為界，可以分為兩個階段。
3月之前，整個市場還處在成交不活躍的低波動環境中，此時多數CTA策略凈值也處于煎熬的回撤期。
3月之后，各個商品板塊的波動和成交指標快速改善，能源、貴金屬等多個品種都出現連續幾周的上漲。進入4月，貴金屬和有色的上漲尤為迅猛，與其他品種拉開差距，成為主導本輪行情的主力收益品種。
很明顯，今年的商品市場行情是集中在幾個品種上爆發的結構性行情。對于各家CTA策略，能否抓住這極少數品種的趨勢風口就成了其策略績效的決定性因素。
然而在我們對量化CTA的普遍認知里，出現強烈的價格趨勢后，模型自然而然就會把握住機會。例如捕捉到黃金出現月度級別的趨勢信號，中長趨勢類邏輯的CTA策略就會集中在黃金上進行交易。
事實上，量化CTA的交易邏輯要比這個復雜得多。
第一，中長周期趨勢策略非常依賴具有高持續性的爆發行情，而這種行情通常只在少數時間里發生，并且難以預測。為了增強策略整體的穩定性，不同管理人可能會圍繞中長周期趨勢，疊加一些輔助策略。那么主策略之外，具體配置了哪些輔助策略，以及輔助策略的配置比例，都會導致CTA產品出現業績分化。
第二，雖然都叫“中長周期趨勢跟蹤”，但不同模型實際運作起來，這一名稱對“周期”的概括顯然是比較模糊和籠統的。策略具體跟蹤的是3周還是4周維度的行情變化，聽起來很接近，但都會對品種倉位切入的時間點造成影響，從而導致CTA產品有不同表現。
第三，除了不同子策略、不同周期的選擇會影響模型決策，管理人還會基于經驗對每個品種的交易倉位進行調整。
舉個例子，為了把整個策略的波動率控制在15%內，管理人可能會根據自己對每個品種的波動預期，對不同的交易板塊和品種預設一個最大的倉位敞口。
這時，以黃金為例，假如金價走出趨勢行情，一個管理人將黃金的最大倉位設為20%，另一個管理人將黃金的最大倉位設為30%，顯然后者能吃到更多的結構性收益。
綜上，即便都是中長周期趨勢跟蹤策略，模型實際運作的諸多細節都會讓不同CTA產品在底層品種選擇、權重賦予和進出時機上有所差別。
講到這里，相信你已經能理解為什么結構性的商品行情給中長周期趨勢策略的CTA帶來了機會，而機會之中還會有差異之分了。
同為CTA產品
特定環境下可能分化巨大
回到開篇兩家管理人的例子。
如下圖，我們列示了兩個策略的具體要素：
兩家管理人主打的策略同為中長周期趨勢跟蹤，整體策略相關性高達0.92，即在大部分場景下，兩個策略的盈虧情況是趨同的。
但在今年主要由宏觀情緒推動的行情中，部分大宗商品（尤其是金屬和有色）出現了較為極端的單邊持續上漲，讓兩個原本強相關的策略因為一些細微差別，產生了截然不同的業績表現。
一方面，策略類型上，業績表現更好的B管理人產品由100%的趨勢跟蹤構成。而A管理人產品以趨勢跟蹤為主，還補充了小部分期限結構策略和基本面策略作為中長周期趨勢跟蹤的輔助策略。
然而在今年行情中，期限結構類和基本面策略的持續磨損，也因此拖累了A管理人的CTA產品表現。
另一方面，板塊配置上，本輪行情中B管理人在貴金屬和有色板塊的頭寸集中度更高，更好地分享到了主要上漲品種的趨勢收益。
當然，從長遠來看，兩家管理人的策略其實沒有對錯之分。這一階段收益更好只是一個后驗的結果，只能解釋不同的產品為什么收益會出現分化，不能代表這樣的行情還會在未來重演，也不意味著之前賺錢的策略往后也能繼續賺錢。
還是那句老話，不同CTA策略適應的行情不同，各時期表現有差異。此外，我們還可以多一個認知是：即便是看起來非常類似的CTA策略，實際運作起來細節上也會有一些我們難以獲知的差異，最終帶來的收益表現不同。
所以，想要精準靈活地切換各種CTA策略來適配未來的市場行情并非一件易事。相反，要知道周期有輪動，無論是市場價格運行的均衡回歸，還是CTA策略自身的周期性強弱。
因此，我們不妨放下對短期成敗的執著，選擇一個適配自身配置需求和波動偏好的策略類型，了解其波動特征，在長期持有中分享該策略的長期有效性。再或者，也可以通過配置策略更豐富多元的CTA FOF，來提高策略對不同市場環境的適應能力。
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